Ο κ. Γκλαβίνης στο κέντρο
Ο κ. Γκλαβίνης στο κέντρο
Ακολουθεί το Β Μέρος του άρθρου του κ. Γκλαβίνη, με αναφορά στους εξωγενείς παράγοντες βιωσιμότητας του τρόπου διαχείρισης του χρέους μας και στο “Επικρατέστερο Σενάριο”. Δείτε το Α Μέρος του άρθρου εδώ: Η ελληνική κρίση χρέους εισέρχεται σε νέα φάση διαχείρισης-Μέρος Α
Του Παναγιώτη Γκλαβίνη
Εξωγενείς παράγοντες
Μια σειρά εξωγενών παραγόντων επηρεάζουν καταλυτικά την βιωσιμότητα του τρόπου διαχείρισης του χρέους μας, όπως αυτός εφαρμόζεται από τον Μάιο του 2010.
Α) Η υποβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας της χώρας σε μη επενδύσιμο επίπεδο και από τους τρεις οίκους αξιολόγησης (S&Ps, Moody’s, Fitch) προδιαγράφει με τρόπο τελεσίδικο την αδυναμία επανόδου της χώρας στις αγορές ομολόγων, με αποτέλεσμα αυτή πλέον να μην μπορεί να συγχρηματοδοτήσει τις δανειακές της ανάγκες από το 1ο τρίμηνο του 2012 και μετά με τρόπο βιώσιμο.
Από μόνη της η εξέλιξη αυτή, οδηγεί σε μεταβολή του τρόπου διαχείρισης του χρέους μας.
Ακόμη κι αν αξιολογηθούμε θετικά από την Τρόικα ενόψει της καταβολής της τέταρτης δόσης, θα χρειαστεί να λάβουμε πρόσθετα μέτρα από το 2012 και μετά, προκειμένου να αντισταθμίσουμε την έλλειψη συγχρηματοδότησης από τις αγορές.
Ενδεχόμενη επιμήκυνση του χρόνου αποπληρωμής των 110 δις δεν θα μας χρησιμεύσει για το σκοπό αυτό.
Θα αρκέσει, άραγε, ενδεχόμενη μείωση του επιτοκίου αποπληρωμής των δόσεων που στο μεταξύ έχουμε λάβει από τα 110 δις; Δεν είναι βέβαιον.
Θα αρκέσει μήπως ενδεχόμενη επαναγορά του χρέους μας των 50 δις από την ΕΚΤ μέσω του EFSF, ώστε να υποχρεωθούμε να πληρώνουμε ακόμη μικρότερο επιτόκιο για το μέρος αυτό του χρέους μας, το οποίο επιπλέον θα περιοριστεί και ως προς το ύψος του, καθόσον θα περιέλθει σε μας με το discount που θα το έχει αποκτήσει η ΕΚΤ και στη συνέχεια το EFSF;
Τίποτα λιγότερο βέβαιο. Θα αυξηθεί τότε η δημόσια διεθνής χρηματοδότησή μας, ώστε με τον τρόπο αυτό να αντισταθμιστεί η έλλειψη συγχρηματοδότησής μας από τις αγορές;
Δυστυχώς, άλλοι εξωγενείς παράγοντες, που θα περιγράψουμε στη συνέχεια, συνηγορούν –όπως έχουν σήμερα τα πράγματα– στο να μην επεκταθεί ποσοτικά η παρεχόμενη στήριξη στη χώρα μας.
Κατά συνέπεια, εξ αυτού και μόνο του λόγου, δηλαδή ως εκ της αδυναμίας επανόδου μας στις αγορές με αξιώσεις από το 2012 και μετά, εξ αιτίας της διατήρησης της πιστοληπτικής μας ικανότητας σε μη επενδύσιμο επίπεδο από τους τρεις οίκους αξιολόγησης, καθιστά επιβεβλημένη την ανάγκη μεγαλύτερης δικής μας προσαρμογής από το 2012 και μετά, μέσω δραστικότερης μείωσης του δημοσίου ελλείμματός μας.
Ποιάς τάξης θα είναι αυτή η μείωση, δεν είμαστε σε θέση να γνωρίζουμε, δεδομένου ότι δεν μπορούμε με βεβαιότητα να πούμε πως θα έχουμε επανέλθει στην ανάκαμψη με ρυθμούς τέτοιους, ώστε τα αυξημένα δημόσια έσοδα να καθιστούν περιττές πρόσθετες περικοπές δαπανών.
Εάν, πάντως, από την αξιολόγηση που θα γίνει, προκύψει ότι έχουμε μείνει πίσω στους στόχους του επικαιροποιημένου Μνημονίου όσον αφορά τον περιορισμό των δαπανών και την αύξηση των εσόδων, όπως μάλλον συμβαίνει, είναι πλέον ει βέβαιον πως από το 2012 και μετά, ακόμη κι αν λάβουμε την δόση του Μαρτίου και προχωρήσουμε κανονικά στην υλοποίηση του οικονομικού μας προγράμματος, λαμβάνοντας απρόσκοπτα στο μεταξύ και τη διεθνή δημόσια στήριξη καθ’ όλο το 2011, θα κληθούμε να περικόψουμε δραστικά τις δαπάνες μας, με ό,τι αυτό συνεπάγεται για την μείωση της απασχόλησης στον δημόσιο και ευρύτερο δημόσιο τομέα πέραν του κανόνα 1 προς 5, στο μέτρο που η ισχνή ανάκαμψή μας το 2012 θα κινδυνεύσει εάν επιβάλουμε νέους φόρους.
Β) Μια δεύτερη σειρά εξωγενών παραγόντων αφορούν την ΕΚΤ, η οποία –με τους δικούς της μηχανισμούς– παρέχει επιπλέον στήριξη στη χώρα μας, πέραν των 110 δις που μας χορηγούν το ΔΝΤ και οι άλλοι εταίροι μας στην Ευρωζώνη, λόγος για τον οποίο, άλλωστε, η ΕΚΤ συμμετέχει στην Τρόικα που αξιολογεί την πορεία μας.
α) Από τις 10 Μαΐου 2010 και μετά, η ΕΚΤ θεσμοθέτησε ένα πρόγραμμα αγοράς ομολόγων κρατών της περιφέρειας της Ευρωζώνης, που αντιμετώπιζαν πρόβλημα διαπραγμάτευσης στην δευτερογενή αγορά, προκειμένου να στηρίξει την αξία τους.
Η ΕΚΤ έχει καταστήσει σαφές πως, από τον Μάρτιο του 2011 και μετά, θα σταματήσει να αγοράζει κρατικά ομόλογα στην δευτερογενή αγορά.
Ήδη από τις 21 Ιουνίου 2010, ο Διοικητής της Τραπέζης της Ελλάδος είχε προτείνει, σύμφωνα με δημοσίευμα της Wall Street Journal, τα ομόλογα αυτά να περιέλθουν στον EFSF.
Τελευταία, η ΕΚΤ, παρά τις επιφυλάξεις που είχε στο μεταξύ διατυπώσει, συνέχισε να αγοράζει επιθετικά τέτοια ομόλογα στη δευτερογενή αγορά, εις τρόπον ώστε να οδηγήσει σε πτώση τα spread της χώρας μας.
Προφανώς, της δόθηκαν οι απαραίτητες διαβεβαιώσεις πως το EFSF θα αγόραζε στη συνέχεια τα ομόλογα αυτά από την ίδια, κάτι που προεξοφλείται ήδη από τις αγορές, οι οποίες επιδίδονται τελευταία σε ένα front run, λόγος για τον οποίο έπεσαν τα spread.
Το πρόβλημα, ωστόσο, που θα δημιουργηθεί αν η ΕΚΤ σταματήσει να στηρίζει την αξία των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, σε συνδυασμό με την δική μας αδυναμία επανόδου μας στις αγορές εξ αιτίας της διατήρησης της πιστοληπτικής μας ικανότητας σε μη επενδύσιμο επίπεδο, παραμένει.
Θα αποκτήσει το EFSF –πέραν της δυνατότητος να αγοράσει τα ομόλογά μας από την ΕΚΤ– και την ευελιξία να συνεχίσει αυτό να αγοράζει τα ομόλογά μας στη δευτερογενή αγορά;
Κάτι τέτοιο προφανώς συζητείται, όμως ο πολλαπλασιασμός των πόρων του EFSF έχει αποκλεισθεί από τα ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης και, στην περίπτωση που περισσότερα κράτη χρειαστούν την βοήθειά του, είναι αμφίβολο κατά πόσον δεν θα μας επιβληθεί αναδιάρθρωση του ιδιωτικού μας χρέους, στο μέτρο που τα κεφάλαια του EFSF δεν θα αρκούν για να στηρίξουν και την Ιρλανδία και αύριο ίσως και την Πορτογαλία και συνάμα και τα ομόλογα των κρατών αυτών στην δευτερογενή αγορά μέχρις ότου οι χώρες αυτές επανέλθουν στις αγορές.
Από μόνη της, συνεπώς, η εξέλιξη αυτή θέτει το ζήτημα της λήψης μέτρων περιορισμού της επέκτασης της κρίσης σε άλλες χώρες της Ευρωζώνης, που δεν θα συνίστανται στην αύξηση των ταμειακών ροών στήριξης των χωρών αυτών από τα ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης, αλλά θα περιλαμβάνουν και την αναδιάρθρωση του χρέους τους.
β) Από τον Δεκέμβριο του 2008 και μετά, η ΕΚΤ έχει θεσμοθετήσει στο πλαίσιο αντιμετώπισης της χρηματοπιστωτικής κρίσης έναν άλλον εξαιρετικό μηχανισμό παροχής ρευστότητας στις τράπεζες της Ευρωζώνης, έναντι εγγυήσεων που της παρέχουν αυτές για την επιστροφή της χορηγούμενης ρευστότητας.
Καθώς οι οικονομίες της Ευρωζώνης ανακάμπτουν, η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί να σταματήσει την παροχή τέτοιας ρευστότητας και, βεβαίως, να την ανακαλέσει για να αποφύγει τον κίνδυνο του πληθωρισμού.
Το ερώτημα που τίθεται για τις ελληνικές τράπεζες, οι οποίες, καθώς είναι αποκομμένες από την διατραπεζική, έχουν κύρια πρόσβαση στην ρευστότητα που τις παρέχει η ΕΚΤ, είναι τι θα συμβεί αν χρειαστεί να επιστρέψουν την ρευστότητα στην ΕΚΤ, αναλαμβάνοντας τα ομόλογα του ελληνικού δημοσίου, που έχουν ενεχυριάσει για το σκοπό αυτό στην ΕΚΤ.
Το πρόβλημά τους, δηλαδή, θα είναι διπλό: θα αντιμετωπίσουν αυξημένο πρόβλημα ρευστότητας και, ενδεχομένως, ανακεφαλαιοποίησης, στην περίπτωση που αναδιαρθρωθεί το δημόσιο χρέος της χώρας, καθώς θα έχουν στο χαρτοφυλάκιό τους μεγάλο όγκο κρατικών ομολόγων.
Θα αρκέσει το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας των 10 δις, που έχει θεσμοθετηθεί στο πλαίσιο του Μηχανισμού Στήριξης της ελληνικής οικονομίας;
Μπορεί μεν να αρκέσει προκειμένου να αποφευχθεί η κατάρρευσή τους, οι ελληνικές τράπεζες, όμως, θα παραμείνουν εκτός της διατραπεζικής αγοράς, αδυνατώντας να χρηματοδοτήσουν την ανάπτυξη, ώστε να ανακάμψει σύντομα η ελληνική οικονομία.
γ) Στην περίπτωση κατά την οποία η ανάκαμψη στην Ευρωζώνη είναι σημαντική σε βαθμό τέτοιο ώστε να προκαλέσει πληθωριστικές πιέσεις, η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί να αυξήσει τα επιτόκια, περίπτωση κατά την οποία το κόστος δανεισμού της χώρας, εάν υποτεθεί ότι αυτή θα επιστρέψει σύντομα στις αγορές, δεν θα είναι βιώσιμο για την διαχείριση του χρέους της, οπότε τίθεται και πάλι στο τραπέζι το ζήτημα της αναδιάρθρωσης του χρέους της, πλέον των λοιπών μέτρων μείωσης του ελλείμματός της που θα υποχρεωθεί να λάβει, ακόμη κι αν υποτεθεί ότι και το χρέος της των 110 δις θα επιμηκυνθεί και θα ελαφρυνθεί και θα έχει τη δυνατότητα να το περιορίσει μέσω επαναγοράς με ευνοϊκούς όρους από το EFSF του χρέους της που βρίσκεται σήμερα στην ΕΚΤ.
Γ) Η επέκταση της ελληνικής κρίσης χρέους σε άλλα δημοσιονομικά αδύναμα κράτη της Ευρωζώνης θέτει το ζήτημα της αποτελεσματικότητας της εφαρμογής ταμειακών μέτρων για την ανάσχεσή της.
Μέχρι τώρα, τα ανίσχυρα οικονομικά κράτη της Ευρωζώνης επέβαλαν την δική τους προσέγγιση στην αντιμετώπιση της κρίσης χρέους που έπληττε τα κράτη της περιφέρειας, την οποία καλούνταν να πληρώσουν τα οικονομικά ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης, παρά το γεγονός ότι από την αρχή δεν την πίστευαν.
Πίστευαν, αντίθετα, πως η ελληνική κρίση, χάριν της Ευρωζώνης και του Ευρώ, έπρεπε από την αρχή να αντιμετωπισθεί όπως είχε συμφωνηθεί στις Συνθήκες (no bail-out clause).
Υποχρεώθηκαν, ωστόσο, να συναινέσουν στη διάσωση της Ελλάδος, επειδή την στιγμή που θα κατέρρεε η χώρα ήταν αδύνατον να προβλέψουν τις συνέπειες που θα είχε μια τέτοια κατάρρευση για το Ευρώ και την Ευρωζώνη.
Στο μεταξύ, όμως, το Ευρώ ενισχύθηκε σε βαθμό που να μην κινδυνεύει πλέον, οι αναπτυγμένες οικονομίες πέρασαν σε πλήρη ανάκαμψη ώστε να περιορίζονται τα ελλείμματα, οι δε τράπεζες της Ευρωζώνης είναι λιγότερο εκτεθειμένες στον κίνδυνο αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους, καθώς μεγάλο μέρος αυτού έχει περιέλθει στα χέρια διεθνών δημόσιων δανειστών, ενώ τους τελευταίους μήνες παρατηρείται και η τάση «εθνικοποίησης» του χρέους μας, με την έκδοση εντόκων γραμματίων από το ελληνικό δημόσιο, αντί των ομολόγων που δεν μπορεί να εκδώσει.
Λόγοι για τους οποίους οι εταίροι και δανειστές μας μπορούν τώρα, με μεγαλύτερη ασφάλεια για τους ίδιους, να είναι περισσότερο αυστηροί απέναντί μας όταν αξιολογούν την πορεία μας, απ’ ό,τι ήσαν μέχρι τώρα στις δύο προηγούμενες αξιολογήσεις.
Παρά ταύτα, η κρίση χρέους συνέχισε να επεκτείνεται στην Ευρωζώνη, γεγονός που θέτει εκ νέου το ζήτημα της αποτελεσματικής ανάσχεσής της.
Τα κράτη που πίστευαν από την αρχή πως δεν έπρεπε να χορηγηθεί οικονομική στήριξη σε κάποιο κράτος της Ευρωζώνης που θα κατέρρεε υπό το βάρος του υπερβολικού του ελλείμματος, στα οποία τώρα εντάχθηκε και η Γαλλία, σήμερα φαίνεται πως επέβαλαν στην Ευρωζώνη την άποψη ότι οι ταμειακές λύσεις έχουν όρια, που τίθενται από τον κίνδυνο να χάσουν τα ίδια την υψηλή πιστοληπτική τους ικανότητα και να υποχρεωθούν να δανείζονται με μεγαλύτερο κόστος, που θα είναι καταστρεπτικό για την ανάκαμψη και εν τέλει για την βιωσιμότητα της ίδιας της Ευρωζώνης ως έχει σήμερα.
Κατά συνέπεια, η επέκταση της κρίσης χρέους στην Ευρωζώνη θα πρέπει να αντιμετωπιστεί –από τώρα– με θεσμικά μέτρα, πλέον των υπεσχημένων διά του EFSF ταμειακών χορηγήσεων.
Λόγος για τον οποίο η Ιρλανδία πιέστηκε να μπει στον Μηχανισμό πριν αποκοπεί από τις αγορές, όπως δυστυχώς συνέβη με τη χώρα μας, προκειμένου να διατηρεί την πρόσβασή της σε αυτές, δεδομένου ότι τα διαθέσιμα για την στήριξή της κεφάλαια δεν θα είναι απεριόριστα.
Για τον ίδιο λόγο που πιέζεται να ενταχθεί στον Μηχανισμό και η Πορτογαλία, μιας και προεξοφλείται πως κάποια στιγμή στο αμέσως επόμενο διάστημα θα χρειαστεί και αυτή οικονομική στήριξη για να υλοποιήσει το πρόγραμμα σταθεροποίησης.
Κυρίως, όμως, τα οικονομικά ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης προωθούν τώρα την θεσμοθέτηση ενός πάγιου μηχανισμού στήριξης για τις χώρες που θα χρειαστούν βοήθεια στο μέλλον, ήτοι από τα μέσα του 2013 και μετά, τα κύρια σημεία του οποίου εννοούν, όμως, να τα εφαρμόσουν αμέσως στις χώρες που ήδη στηρίζουν ή αναμένεται να στηρίξουν, αρχής γενομένης από την Ελλάδα.
Εάν εμείς τηρήσουμε το Μνημόνιο και αξιολογηθούμε θετικά ώστε να δικαιούμαστε χωρίς άλλο την τέταρτη δόση του Μαρτίου, θα είναι δύσκολο να μας επιβληθούν –εν είδει επικαιροποιημένου Μνημονίου– οποιαδήποτε μέτρα, που θα θεσμοθετηθούν στο πλαίσιο του European Stabilization Mechanism από τα μέσα του 2013 και μετά.
Εάν τότε χρειαστεί να ενταχθούμε στον μελλοντικό Μηχανισμό, τότε θα κριθεί και αν θα πρέπει να αναδιαρθρωθεί π.χ. το χρέος μας ή όχι.
Επειδή, όμως, η αξιολόγησή μας ενόψει της καταβολής της τέταρτης δόσης δεν αναμένεται να είναι αψεγάδιαστη, αλλά και επειδή αποκλείεται οι όποιες επιφυλάξεις της Τρόικας να οδηγήσουν σε άρνηση καταβολής της τέταρτης δόσης τον Μάρτιο ή ακόμη και σε καθυστέρηση, καθώς η δόση αυτή συνδέεται με τοκοχρεολύσια και, συνεπώς, εάν δεν καταβληθεί εγκαίρως θα οδηγήσει σε άναρχη αναδιάρθρωση του χρέους μας, την οποία ουδείς επιθυμεί, γι’ αυτό θα υποχρεωθούμε να συναινέσουμε σε ένα νέο επικαιροποιημένο Μνημόνιο, που θα ενσωματώνει την «συνολική λύση», η οποία και θα αντιμετωπίζει, παράλληλα με τους ενδογενείς, και τους εξωγενείς κινδύνους που προαναφέραμε.
Μια λύση που θα εμπνέεται δίχως άλλο από τους όρους εφαρμογής του ESM, οι οποίοι αναμένεται να οριστικοποιηθούν τον Μάρτιο και να εφαρμοστούν δοκιμαστικά το πρώτον στην πλέον κατάλληλη για το σκοπό αυτό χώρα, δηλαδή στην Ελλάδα.
Επικρατέστερο σενάριο. Με το νέο επικαιροποιημένο Μνημόνιο, θα μας επιβληθούν δραστικότερες περικοπές δαπανών.
Εάν δεν προβούμε στις περικοπές αυτές, θα υποχρεωθούμε από τα πράγματα να εγκαταλείψουμε το Ευρώ, ένα ερώτημα που δεν τίθεται, είναι όμως υπαρκτό.
Τα δημόσια χρήματα που θα συνεχίσουν να μας δανείζουν, μόλις που θα επαρκούν να εξυπηρετήσουν το χρέος μας στο άμεσο μέλλον.
Άρα, η προσαρμογή μας θα είναι αναγκαστικά σκληρότερη, καθόσον θα κληθούμε να περικόψουμε το έλλειμμά μας ή να το χρηματοδοτήσουμε με δραχμές.
Κατά τα λοιπά, το δημοσίου χαρακτήρα χρέος μας θα επιμηκυνθεί και το επιτόκιο αποπληρωμής του θα μειωθεί.
Το EFSF θα αντικαταστήσει την ΕΚΤ στην αγορά ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, ώστε να στηριχθούν οι τράπεζες που έχουν στο χαρτοφυλάκιό τους δικά μας ομόλογα, αλλά και η ίδια η ΕΚΤ.
Θα δοθεί έτσι ανάσα στη χώρα, με την προϋπόθεση, όμως, ότι και αυτή θα προβεί σε σκληρότερη προσαρμογή στο άμεσο μέλλον, και τούτο γιατί δεν θα μπορεί να κάνει αλλιώς, εκτός αν αποφασίσει να εγκαταλείψει το Ευρώ.
Η λύση πακέτο που θα μας επιβληθεί, θα περιλαμβάνει και κούρεμα του «ιδιωτικού» χρέους μας στο ύψος της τρέχουσας αποτίμησης των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, και τούτο σε δοκιμαστική εφαρμογή του ESM, η οποία επιπλέον θα δοκιμάζει και τις αντοχές μιας χώρας που θα εντάσσεται στο νέο μηχανισμό να παραμείνει στο Ευρώ.
Θα πονέσουν όλοι λίγο περισσότερο: και οι δημόσιοι διεθνείς δανειστές μας, και οι τράπεζές τους, και οι τράπεζές μας, και εμείς, αλλά και οι κομιστές των ομολόγων μας, ώστε να περάσει το μήνυμα στις αγορές πως όποια νέα χώρα «χτυπιέται», το χρέος της θα «κουρεύεται», συνεπώς, καλό θα είναι οι συνετοί δανειστές να την στηρίξουν, με την προϋπόθεση ότι και αυτή θα νοικοκυρέψει δραστικότερα τα δημοσιονομικά της (διπλό μήνυμα).
Με τον τρόπο αυτό, προσδοκάται να σταματήσει η επέκταση της κρίσης μέχρι την Ιρλανδία και την Πορτογαλία, δηλαδή στα τρία πιο αδύναμα PIIGS (βολική λύση).
Η Ελλάδα που προκάλεσε τη νέα κρίση, θα κληθεί τώρα να πληρώσει μεγαλύτερο τίμημα και θα είναι η πρώτη χώρα που θα το πληρώσει χάριν της Ευρωζώνης.
Data-driven decision; Είναι δεδομένο πως μας λείπουν στοιχεία για να πούμε με βεβαιότητα αν η «συνολική λύση» που προωθεί η Ευρωζώνη, θα περιλαμβάνει απαραιτήτως και αναδιάρθρωση του «ιδιωτικού» χρέους μας, πλάι στο «δημόσιο», το οποίο θα επιμηκυνθεί ως προς την αποπληρωμή του, θα ελαφρυνθεί ως προς το επιτόκιό του και ίσως περιοριστεί δια της επαναγοράς των ομολόγων μας που έχει αγοράσει μέχρι σήμερα η ΕΚΤ μέσω του EFSF, με ευνοϊκό δάνειο που ενδεχομένως μας χορηγήσει αυτό, ώστε να εξοικονομηθεί το discount με το οποίο τα αγόρασε η ΕΚΤ από την δευτερογενή αγορά.
Ευκταίο είναι τα ανωτέρω μέτρα ελάφρυνσης του «δημοσίου» χρέους μας να αποδειχθούν αρκετά, ώστε να μην χρειαστεί να περικοπεί και το «ιδιωτικό» χρέος μας, που θα έχει σαν αποτέλεσμα να καθυστερήσει έτι περαιτέρω την επάνοδό μας στις αγορές, κάτι που δεν συμφέρει κανέναν.
Οι ακριβείς επιπτώσεις που μπορεί να έχει η αναδιάρθρωση χρέους στις εγχώριες και αλλοδαπές τράπεζες, μας είναι επίσης άγνωστες, στο μέτρο που ναι μεν μια αναδιάρθρωση στο ύψος της τρέχουσας αποτίμησης των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά δεν θα κοστίσει πολύ στις εν λόγω τράπεζες, μόνον όμως εφόσον αυτές έχουν τα ομόλογά μας σε trading mode και όχι σε banking mode, περίπτωση κατά την οποία ίσως χρειαστεί ακόμη και να ανακεφαλαιοποιηθούν ορισμένες τράπεζες, κυρίως δε οι ελληνικές.
Για το σκοπό αυτό, όμως, υφίσταται το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας, που δεν γνωρίζουμε, ωστόσο, κατά πόσον θα επαρκέσει. Δεν πιστεύουμε, όμως, πως η Ευρωζώνη έχει την πολυτέλεια (ή και την πρόθεση) να δώσει κι άλλη ευκαιρία στην Ελλάδα πριν εφαρμόσει τώρα σ’ αυτήν την συνολική λύση που έχει στο μυαλό της για τον ESM, περιλαμβανομένης της συμμετοχής και του ιδιωτικού τομέα στην αποκατάσταση της δημοσιονομικής σταθερότητας μιας χώρας της Ευρωζώνης, καθώς η κρίση τώρα επεκτείνεται στην Ευρωζώνη.
Κατά συνέπεια, η λύση που θα μας επιβληθεί, θα είναι τώρα πια συνάρτηση κυρίως μιας politically-driven decision που αφορά την Ευρωζώνη στο σύνολό της, παρά μιας data-driven decision που αφορά την βέλτιστη διαχείριση του ελληνικού χρέους.
Το διακύβευμα είναι μεγάλο, όπως και η βούληση να αντιμετωπιστεί οριστικά τώρα.
* Ο κ. Παναγιώτης Γκλαβίνης είναι Αν. καθηγητής της Νομικής Σχολής του Αριστοτελείου Πανεπιστημίου Θεσσαλονίκης.
Του Παναγιώτη Γκλαβίνη
Εξωγενείς παράγοντες
Μια σειρά εξωγενών παραγόντων επηρεάζουν καταλυτικά την βιωσιμότητα του τρόπου διαχείρισης του χρέους μας, όπως αυτός εφαρμόζεται από τον Μάιο του 2010.
Α) Η υποβάθμιση της πιστοληπτικής ικανότητας της χώρας σε μη επενδύσιμο επίπεδο και από τους τρεις οίκους αξιολόγησης (S&Ps, Moody’s, Fitch) προδιαγράφει με τρόπο τελεσίδικο την αδυναμία επανόδου της χώρας στις αγορές ομολόγων, με αποτέλεσμα αυτή πλέον να μην μπορεί να συγχρηματοδοτήσει τις δανειακές της ανάγκες από το 1ο τρίμηνο του 2012 και μετά με τρόπο βιώσιμο.
Από μόνη της η εξέλιξη αυτή, οδηγεί σε μεταβολή του τρόπου διαχείρισης του χρέους μας.
Ακόμη κι αν αξιολογηθούμε θετικά από την Τρόικα ενόψει της καταβολής της τέταρτης δόσης, θα χρειαστεί να λάβουμε πρόσθετα μέτρα από το 2012 και μετά, προκειμένου να αντισταθμίσουμε την έλλειψη συγχρηματοδότησης από τις αγορές.
Ενδεχόμενη επιμήκυνση του χρόνου αποπληρωμής των 110 δις δεν θα μας χρησιμεύσει για το σκοπό αυτό.
Θα αρκέσει, άραγε, ενδεχόμενη μείωση του επιτοκίου αποπληρωμής των δόσεων που στο μεταξύ έχουμε λάβει από τα 110 δις; Δεν είναι βέβαιον.
Θα αρκέσει μήπως ενδεχόμενη επαναγορά του χρέους μας των 50 δις από την ΕΚΤ μέσω του EFSF, ώστε να υποχρεωθούμε να πληρώνουμε ακόμη μικρότερο επιτόκιο για το μέρος αυτό του χρέους μας, το οποίο επιπλέον θα περιοριστεί και ως προς το ύψος του, καθόσον θα περιέλθει σε μας με το discount που θα το έχει αποκτήσει η ΕΚΤ και στη συνέχεια το EFSF;
Τίποτα λιγότερο βέβαιο. Θα αυξηθεί τότε η δημόσια διεθνής χρηματοδότησή μας, ώστε με τον τρόπο αυτό να αντισταθμιστεί η έλλειψη συγχρηματοδότησής μας από τις αγορές;
Δυστυχώς, άλλοι εξωγενείς παράγοντες, που θα περιγράψουμε στη συνέχεια, συνηγορούν –όπως έχουν σήμερα τα πράγματα– στο να μην επεκταθεί ποσοτικά η παρεχόμενη στήριξη στη χώρα μας.
Κατά συνέπεια, εξ αυτού και μόνο του λόγου, δηλαδή ως εκ της αδυναμίας επανόδου μας στις αγορές με αξιώσεις από το 2012 και μετά, εξ αιτίας της διατήρησης της πιστοληπτικής μας ικανότητας σε μη επενδύσιμο επίπεδο από τους τρεις οίκους αξιολόγησης, καθιστά επιβεβλημένη την ανάγκη μεγαλύτερης δικής μας προσαρμογής από το 2012 και μετά, μέσω δραστικότερης μείωσης του δημοσίου ελλείμματός μας.
Ποιάς τάξης θα είναι αυτή η μείωση, δεν είμαστε σε θέση να γνωρίζουμε, δεδομένου ότι δεν μπορούμε με βεβαιότητα να πούμε πως θα έχουμε επανέλθει στην ανάκαμψη με ρυθμούς τέτοιους, ώστε τα αυξημένα δημόσια έσοδα να καθιστούν περιττές πρόσθετες περικοπές δαπανών.
Εάν, πάντως, από την αξιολόγηση που θα γίνει, προκύψει ότι έχουμε μείνει πίσω στους στόχους του επικαιροποιημένου Μνημονίου όσον αφορά τον περιορισμό των δαπανών και την αύξηση των εσόδων, όπως μάλλον συμβαίνει, είναι πλέον ει βέβαιον πως από το 2012 και μετά, ακόμη κι αν λάβουμε την δόση του Μαρτίου και προχωρήσουμε κανονικά στην υλοποίηση του οικονομικού μας προγράμματος, λαμβάνοντας απρόσκοπτα στο μεταξύ και τη διεθνή δημόσια στήριξη καθ’ όλο το 2011, θα κληθούμε να περικόψουμε δραστικά τις δαπάνες μας, με ό,τι αυτό συνεπάγεται για την μείωση της απασχόλησης στον δημόσιο και ευρύτερο δημόσιο τομέα πέραν του κανόνα 1 προς 5, στο μέτρο που η ισχνή ανάκαμψή μας το 2012 θα κινδυνεύσει εάν επιβάλουμε νέους φόρους.
Β) Μια δεύτερη σειρά εξωγενών παραγόντων αφορούν την ΕΚΤ, η οποία –με τους δικούς της μηχανισμούς– παρέχει επιπλέον στήριξη στη χώρα μας, πέραν των 110 δις που μας χορηγούν το ΔΝΤ και οι άλλοι εταίροι μας στην Ευρωζώνη, λόγος για τον οποίο, άλλωστε, η ΕΚΤ συμμετέχει στην Τρόικα που αξιολογεί την πορεία μας.
α) Από τις 10 Μαΐου 2010 και μετά, η ΕΚΤ θεσμοθέτησε ένα πρόγραμμα αγοράς ομολόγων κρατών της περιφέρειας της Ευρωζώνης, που αντιμετώπιζαν πρόβλημα διαπραγμάτευσης στην δευτερογενή αγορά, προκειμένου να στηρίξει την αξία τους.
Η ΕΚΤ έχει καταστήσει σαφές πως, από τον Μάρτιο του 2011 και μετά, θα σταματήσει να αγοράζει κρατικά ομόλογα στην δευτερογενή αγορά.
Ήδη από τις 21 Ιουνίου 2010, ο Διοικητής της Τραπέζης της Ελλάδος είχε προτείνει, σύμφωνα με δημοσίευμα της Wall Street Journal, τα ομόλογα αυτά να περιέλθουν στον EFSF.
Τελευταία, η ΕΚΤ, παρά τις επιφυλάξεις που είχε στο μεταξύ διατυπώσει, συνέχισε να αγοράζει επιθετικά τέτοια ομόλογα στη δευτερογενή αγορά, εις τρόπον ώστε να οδηγήσει σε πτώση τα spread της χώρας μας.
Προφανώς, της δόθηκαν οι απαραίτητες διαβεβαιώσεις πως το EFSF θα αγόραζε στη συνέχεια τα ομόλογα αυτά από την ίδια, κάτι που προεξοφλείται ήδη από τις αγορές, οι οποίες επιδίδονται τελευταία σε ένα front run, λόγος για τον οποίο έπεσαν τα spread.
Το πρόβλημα, ωστόσο, που θα δημιουργηθεί αν η ΕΚΤ σταματήσει να στηρίζει την αξία των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, σε συνδυασμό με την δική μας αδυναμία επανόδου μας στις αγορές εξ αιτίας της διατήρησης της πιστοληπτικής μας ικανότητας σε μη επενδύσιμο επίπεδο, παραμένει.
Θα αποκτήσει το EFSF –πέραν της δυνατότητος να αγοράσει τα ομόλογά μας από την ΕΚΤ– και την ευελιξία να συνεχίσει αυτό να αγοράζει τα ομόλογά μας στη δευτερογενή αγορά;
Κάτι τέτοιο προφανώς συζητείται, όμως ο πολλαπλασιασμός των πόρων του EFSF έχει αποκλεισθεί από τα ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης και, στην περίπτωση που περισσότερα κράτη χρειαστούν την βοήθειά του, είναι αμφίβολο κατά πόσον δεν θα μας επιβληθεί αναδιάρθρωση του ιδιωτικού μας χρέους, στο μέτρο που τα κεφάλαια του EFSF δεν θα αρκούν για να στηρίξουν και την Ιρλανδία και αύριο ίσως και την Πορτογαλία και συνάμα και τα ομόλογα των κρατών αυτών στην δευτερογενή αγορά μέχρις ότου οι χώρες αυτές επανέλθουν στις αγορές.
Από μόνη της, συνεπώς, η εξέλιξη αυτή θέτει το ζήτημα της λήψης μέτρων περιορισμού της επέκτασης της κρίσης σε άλλες χώρες της Ευρωζώνης, που δεν θα συνίστανται στην αύξηση των ταμειακών ροών στήριξης των χωρών αυτών από τα ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης, αλλά θα περιλαμβάνουν και την αναδιάρθρωση του χρέους τους.
β) Από τον Δεκέμβριο του 2008 και μετά, η ΕΚΤ έχει θεσμοθετήσει στο πλαίσιο αντιμετώπισης της χρηματοπιστωτικής κρίσης έναν άλλον εξαιρετικό μηχανισμό παροχής ρευστότητας στις τράπεζες της Ευρωζώνης, έναντι εγγυήσεων που της παρέχουν αυτές για την επιστροφή της χορηγούμενης ρευστότητας.
Καθώς οι οικονομίες της Ευρωζώνης ανακάμπτουν, η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί να σταματήσει την παροχή τέτοιας ρευστότητας και, βεβαίως, να την ανακαλέσει για να αποφύγει τον κίνδυνο του πληθωρισμού.
Το ερώτημα που τίθεται για τις ελληνικές τράπεζες, οι οποίες, καθώς είναι αποκομμένες από την διατραπεζική, έχουν κύρια πρόσβαση στην ρευστότητα που τις παρέχει η ΕΚΤ, είναι τι θα συμβεί αν χρειαστεί να επιστρέψουν την ρευστότητα στην ΕΚΤ, αναλαμβάνοντας τα ομόλογα του ελληνικού δημοσίου, που έχουν ενεχυριάσει για το σκοπό αυτό στην ΕΚΤ.
Το πρόβλημά τους, δηλαδή, θα είναι διπλό: θα αντιμετωπίσουν αυξημένο πρόβλημα ρευστότητας και, ενδεχομένως, ανακεφαλαιοποίησης, στην περίπτωση που αναδιαρθρωθεί το δημόσιο χρέος της χώρας, καθώς θα έχουν στο χαρτοφυλάκιό τους μεγάλο όγκο κρατικών ομολόγων.
Θα αρκέσει το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας των 10 δις, που έχει θεσμοθετηθεί στο πλαίσιο του Μηχανισμού Στήριξης της ελληνικής οικονομίας;
Μπορεί μεν να αρκέσει προκειμένου να αποφευχθεί η κατάρρευσή τους, οι ελληνικές τράπεζες, όμως, θα παραμείνουν εκτός της διατραπεζικής αγοράς, αδυνατώντας να χρηματοδοτήσουν την ανάπτυξη, ώστε να ανακάμψει σύντομα η ελληνική οικονομία.
γ) Στην περίπτωση κατά την οποία η ανάκαμψη στην Ευρωζώνη είναι σημαντική σε βαθμό τέτοιο ώστε να προκαλέσει πληθωριστικές πιέσεις, η ΕΚΤ θα υποχρεωθεί να αυξήσει τα επιτόκια, περίπτωση κατά την οποία το κόστος δανεισμού της χώρας, εάν υποτεθεί ότι αυτή θα επιστρέψει σύντομα στις αγορές, δεν θα είναι βιώσιμο για την διαχείριση του χρέους της, οπότε τίθεται και πάλι στο τραπέζι το ζήτημα της αναδιάρθρωσης του χρέους της, πλέον των λοιπών μέτρων μείωσης του ελλείμματός της που θα υποχρεωθεί να λάβει, ακόμη κι αν υποτεθεί ότι και το χρέος της των 110 δις θα επιμηκυνθεί και θα ελαφρυνθεί και θα έχει τη δυνατότητα να το περιορίσει μέσω επαναγοράς με ευνοϊκούς όρους από το EFSF του χρέους της που βρίσκεται σήμερα στην ΕΚΤ.
Γ) Η επέκταση της ελληνικής κρίσης χρέους σε άλλα δημοσιονομικά αδύναμα κράτη της Ευρωζώνης θέτει το ζήτημα της αποτελεσματικότητας της εφαρμογής ταμειακών μέτρων για την ανάσχεσή της.
Μέχρι τώρα, τα ανίσχυρα οικονομικά κράτη της Ευρωζώνης επέβαλαν την δική τους προσέγγιση στην αντιμετώπιση της κρίσης χρέους που έπληττε τα κράτη της περιφέρειας, την οποία καλούνταν να πληρώσουν τα οικονομικά ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης, παρά το γεγονός ότι από την αρχή δεν την πίστευαν.
Πίστευαν, αντίθετα, πως η ελληνική κρίση, χάριν της Ευρωζώνης και του Ευρώ, έπρεπε από την αρχή να αντιμετωπισθεί όπως είχε συμφωνηθεί στις Συνθήκες (no bail-out clause).
Υποχρεώθηκαν, ωστόσο, να συναινέσουν στη διάσωση της Ελλάδος, επειδή την στιγμή που θα κατέρρεε η χώρα ήταν αδύνατον να προβλέψουν τις συνέπειες που θα είχε μια τέτοια κατάρρευση για το Ευρώ και την Ευρωζώνη.
Στο μεταξύ, όμως, το Ευρώ ενισχύθηκε σε βαθμό που να μην κινδυνεύει πλέον, οι αναπτυγμένες οικονομίες πέρασαν σε πλήρη ανάκαμψη ώστε να περιορίζονται τα ελλείμματα, οι δε τράπεζες της Ευρωζώνης είναι λιγότερο εκτεθειμένες στον κίνδυνο αναδιάρθρωσης του ελληνικού χρέους, καθώς μεγάλο μέρος αυτού έχει περιέλθει στα χέρια διεθνών δημόσιων δανειστών, ενώ τους τελευταίους μήνες παρατηρείται και η τάση «εθνικοποίησης» του χρέους μας, με την έκδοση εντόκων γραμματίων από το ελληνικό δημόσιο, αντί των ομολόγων που δεν μπορεί να εκδώσει.
Λόγοι για τους οποίους οι εταίροι και δανειστές μας μπορούν τώρα, με μεγαλύτερη ασφάλεια για τους ίδιους, να είναι περισσότερο αυστηροί απέναντί μας όταν αξιολογούν την πορεία μας, απ’ ό,τι ήσαν μέχρι τώρα στις δύο προηγούμενες αξιολογήσεις.
Παρά ταύτα, η κρίση χρέους συνέχισε να επεκτείνεται στην Ευρωζώνη, γεγονός που θέτει εκ νέου το ζήτημα της αποτελεσματικής ανάσχεσής της.
Τα κράτη που πίστευαν από την αρχή πως δεν έπρεπε να χορηγηθεί οικονομική στήριξη σε κάποιο κράτος της Ευρωζώνης που θα κατέρρεε υπό το βάρος του υπερβολικού του ελλείμματος, στα οποία τώρα εντάχθηκε και η Γαλλία, σήμερα φαίνεται πως επέβαλαν στην Ευρωζώνη την άποψη ότι οι ταμειακές λύσεις έχουν όρια, που τίθενται από τον κίνδυνο να χάσουν τα ίδια την υψηλή πιστοληπτική τους ικανότητα και να υποχρεωθούν να δανείζονται με μεγαλύτερο κόστος, που θα είναι καταστρεπτικό για την ανάκαμψη και εν τέλει για την βιωσιμότητα της ίδιας της Ευρωζώνης ως έχει σήμερα.
Κατά συνέπεια, η επέκταση της κρίσης χρέους στην Ευρωζώνη θα πρέπει να αντιμετωπιστεί –από τώρα– με θεσμικά μέτρα, πλέον των υπεσχημένων διά του EFSF ταμειακών χορηγήσεων.
Λόγος για τον οποίο η Ιρλανδία πιέστηκε να μπει στον Μηχανισμό πριν αποκοπεί από τις αγορές, όπως δυστυχώς συνέβη με τη χώρα μας, προκειμένου να διατηρεί την πρόσβασή της σε αυτές, δεδομένου ότι τα διαθέσιμα για την στήριξή της κεφάλαια δεν θα είναι απεριόριστα.
Για τον ίδιο λόγο που πιέζεται να ενταχθεί στον Μηχανισμό και η Πορτογαλία, μιας και προεξοφλείται πως κάποια στιγμή στο αμέσως επόμενο διάστημα θα χρειαστεί και αυτή οικονομική στήριξη για να υλοποιήσει το πρόγραμμα σταθεροποίησης.
Κυρίως, όμως, τα οικονομικά ισχυρά κράτη της Ευρωζώνης προωθούν τώρα την θεσμοθέτηση ενός πάγιου μηχανισμού στήριξης για τις χώρες που θα χρειαστούν βοήθεια στο μέλλον, ήτοι από τα μέσα του 2013 και μετά, τα κύρια σημεία του οποίου εννοούν, όμως, να τα εφαρμόσουν αμέσως στις χώρες που ήδη στηρίζουν ή αναμένεται να στηρίξουν, αρχής γενομένης από την Ελλάδα.
Εάν εμείς τηρήσουμε το Μνημόνιο και αξιολογηθούμε θετικά ώστε να δικαιούμαστε χωρίς άλλο την τέταρτη δόση του Μαρτίου, θα είναι δύσκολο να μας επιβληθούν –εν είδει επικαιροποιημένου Μνημονίου– οποιαδήποτε μέτρα, που θα θεσμοθετηθούν στο πλαίσιο του European Stabilization Mechanism από τα μέσα του 2013 και μετά.
Εάν τότε χρειαστεί να ενταχθούμε στον μελλοντικό Μηχανισμό, τότε θα κριθεί και αν θα πρέπει να αναδιαρθρωθεί π.χ. το χρέος μας ή όχι.
Επειδή, όμως, η αξιολόγησή μας ενόψει της καταβολής της τέταρτης δόσης δεν αναμένεται να είναι αψεγάδιαστη, αλλά και επειδή αποκλείεται οι όποιες επιφυλάξεις της Τρόικας να οδηγήσουν σε άρνηση καταβολής της τέταρτης δόσης τον Μάρτιο ή ακόμη και σε καθυστέρηση, καθώς η δόση αυτή συνδέεται με τοκοχρεολύσια και, συνεπώς, εάν δεν καταβληθεί εγκαίρως θα οδηγήσει σε άναρχη αναδιάρθρωση του χρέους μας, την οποία ουδείς επιθυμεί, γι’ αυτό θα υποχρεωθούμε να συναινέσουμε σε ένα νέο επικαιροποιημένο Μνημόνιο, που θα ενσωματώνει την «συνολική λύση», η οποία και θα αντιμετωπίζει, παράλληλα με τους ενδογενείς, και τους εξωγενείς κινδύνους που προαναφέραμε.
Μια λύση που θα εμπνέεται δίχως άλλο από τους όρους εφαρμογής του ESM, οι οποίοι αναμένεται να οριστικοποιηθούν τον Μάρτιο και να εφαρμοστούν δοκιμαστικά το πρώτον στην πλέον κατάλληλη για το σκοπό αυτό χώρα, δηλαδή στην Ελλάδα.
Επικρατέστερο σενάριο. Με το νέο επικαιροποιημένο Μνημόνιο, θα μας επιβληθούν δραστικότερες περικοπές δαπανών.
Εάν δεν προβούμε στις περικοπές αυτές, θα υποχρεωθούμε από τα πράγματα να εγκαταλείψουμε το Ευρώ, ένα ερώτημα που δεν τίθεται, είναι όμως υπαρκτό.
Τα δημόσια χρήματα που θα συνεχίσουν να μας δανείζουν, μόλις που θα επαρκούν να εξυπηρετήσουν το χρέος μας στο άμεσο μέλλον.
Άρα, η προσαρμογή μας θα είναι αναγκαστικά σκληρότερη, καθόσον θα κληθούμε να περικόψουμε το έλλειμμά μας ή να το χρηματοδοτήσουμε με δραχμές.
Κατά τα λοιπά, το δημοσίου χαρακτήρα χρέος μας θα επιμηκυνθεί και το επιτόκιο αποπληρωμής του θα μειωθεί.
Το EFSF θα αντικαταστήσει την ΕΚΤ στην αγορά ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, ώστε να στηριχθούν οι τράπεζες που έχουν στο χαρτοφυλάκιό τους δικά μας ομόλογα, αλλά και η ίδια η ΕΚΤ.
Θα δοθεί έτσι ανάσα στη χώρα, με την προϋπόθεση, όμως, ότι και αυτή θα προβεί σε σκληρότερη προσαρμογή στο άμεσο μέλλον, και τούτο γιατί δεν θα μπορεί να κάνει αλλιώς, εκτός αν αποφασίσει να εγκαταλείψει το Ευρώ.
Η λύση πακέτο που θα μας επιβληθεί, θα περιλαμβάνει και κούρεμα του «ιδιωτικού» χρέους μας στο ύψος της τρέχουσας αποτίμησης των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά, και τούτο σε δοκιμαστική εφαρμογή του ESM, η οποία επιπλέον θα δοκιμάζει και τις αντοχές μιας χώρας που θα εντάσσεται στο νέο μηχανισμό να παραμείνει στο Ευρώ.
Θα πονέσουν όλοι λίγο περισσότερο: και οι δημόσιοι διεθνείς δανειστές μας, και οι τράπεζές τους, και οι τράπεζές μας, και εμείς, αλλά και οι κομιστές των ομολόγων μας, ώστε να περάσει το μήνυμα στις αγορές πως όποια νέα χώρα «χτυπιέται», το χρέος της θα «κουρεύεται», συνεπώς, καλό θα είναι οι συνετοί δανειστές να την στηρίξουν, με την προϋπόθεση ότι και αυτή θα νοικοκυρέψει δραστικότερα τα δημοσιονομικά της (διπλό μήνυμα).
Με τον τρόπο αυτό, προσδοκάται να σταματήσει η επέκταση της κρίσης μέχρι την Ιρλανδία και την Πορτογαλία, δηλαδή στα τρία πιο αδύναμα PIIGS (βολική λύση).
Η Ελλάδα που προκάλεσε τη νέα κρίση, θα κληθεί τώρα να πληρώσει μεγαλύτερο τίμημα και θα είναι η πρώτη χώρα που θα το πληρώσει χάριν της Ευρωζώνης.
Data-driven decision; Είναι δεδομένο πως μας λείπουν στοιχεία για να πούμε με βεβαιότητα αν η «συνολική λύση» που προωθεί η Ευρωζώνη, θα περιλαμβάνει απαραιτήτως και αναδιάρθρωση του «ιδιωτικού» χρέους μας, πλάι στο «δημόσιο», το οποίο θα επιμηκυνθεί ως προς την αποπληρωμή του, θα ελαφρυνθεί ως προς το επιτόκιό του και ίσως περιοριστεί δια της επαναγοράς των ομολόγων μας που έχει αγοράσει μέχρι σήμερα η ΕΚΤ μέσω του EFSF, με ευνοϊκό δάνειο που ενδεχομένως μας χορηγήσει αυτό, ώστε να εξοικονομηθεί το discount με το οποίο τα αγόρασε η ΕΚΤ από την δευτερογενή αγορά.
Ευκταίο είναι τα ανωτέρω μέτρα ελάφρυνσης του «δημοσίου» χρέους μας να αποδειχθούν αρκετά, ώστε να μην χρειαστεί να περικοπεί και το «ιδιωτικό» χρέος μας, που θα έχει σαν αποτέλεσμα να καθυστερήσει έτι περαιτέρω την επάνοδό μας στις αγορές, κάτι που δεν συμφέρει κανέναν.
Οι ακριβείς επιπτώσεις που μπορεί να έχει η αναδιάρθρωση χρέους στις εγχώριες και αλλοδαπές τράπεζες, μας είναι επίσης άγνωστες, στο μέτρο που ναι μεν μια αναδιάρθρωση στο ύψος της τρέχουσας αποτίμησης των ομολόγων μας στη δευτερογενή αγορά δεν θα κοστίσει πολύ στις εν λόγω τράπεζες, μόνον όμως εφόσον αυτές έχουν τα ομόλογά μας σε trading mode και όχι σε banking mode, περίπτωση κατά την οποία ίσως χρειαστεί ακόμη και να ανακεφαλαιοποιηθούν ορισμένες τράπεζες, κυρίως δε οι ελληνικές.
Για το σκοπό αυτό, όμως, υφίσταται το Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας, που δεν γνωρίζουμε, ωστόσο, κατά πόσον θα επαρκέσει. Δεν πιστεύουμε, όμως, πως η Ευρωζώνη έχει την πολυτέλεια (ή και την πρόθεση) να δώσει κι άλλη ευκαιρία στην Ελλάδα πριν εφαρμόσει τώρα σ’ αυτήν την συνολική λύση που έχει στο μυαλό της για τον ESM, περιλαμβανομένης της συμμετοχής και του ιδιωτικού τομέα στην αποκατάσταση της δημοσιονομικής σταθερότητας μιας χώρας της Ευρωζώνης, καθώς η κρίση τώρα επεκτείνεται στην Ευρωζώνη.
Κατά συνέπεια, η λύση που θα μας επιβληθεί, θα είναι τώρα πια συνάρτηση κυρίως μιας politically-driven decision που αφορά την Ευρωζώνη στο σύνολό της, παρά μιας data-driven decision που αφορά την βέλτιστη διαχείριση του ελληνικού χρέους.
Το διακύβευμα είναι μεγάλο, όπως και η βούληση να αντιμετωπιστεί οριστικά τώρα.
* Ο κ. Παναγιώτης Γκλαβίνης είναι Αν. καθηγητής της Νομικής Σχολής του Αριστοτελείου Πανεπιστημίου Θεσσαλονίκης.
Δεν υπάρχουν σχόλια:
Δημοσίευση σχολίου